腾讯还会给机会上车吗？

腾讯 2019 年报已经出了，在主营上，19 年比 18 年多了一个收入板块—金融科技及企业服务。这块业务简单理解一下，应该是把 微信支付、腾讯云、企业微信等 TOB 加金融板块单独划分成一块。

看了下《主席报告》，感觉腾讯的调性正在由游戏公司，转型为以金融为基础的 TOB 型软件服务类公司，但是社交根基和游戏没变。

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财务分析

19 年营收为 3772 亿，同比增长了 20.66%，净利润为 933.10 亿，同比增长 18.54。实际净利润增长率要低于营收，其中肯定有部分成本出现超额的情况。

其中销售费用率占比 5%, 比 18 年少了 2%。而管理费同比增长了 1%，但是管理费本身费用金额较大。管理费这块的开销主要是由于研发开支及人员扩招。就本人感觉而言， ~研发开支涨的不多（不踩高压线~，但招聘人数确实有一定量的增长。

所以，在营收中主要有一部分收入转换为研发投入。净利润与营收的差距也是完全可以接受的。

资产结构健康

另外，公司整体资产负债还是比较健康的，19 年资产负债率为 48.76%，速动比率和流动比率都维持在 1 以上属于风险安全的范围内。腾讯存货占比极低，说明其并不是实物生产的制造型公司，属于轻资产运营。

非流动资产占了总资产的大半，其中无形资产和投资尤为突出。其中无形资产在 19 年有 1288.60 亿，主要包括商誉、媒体内容、其他无形资产。

• 商誉会存在减值，当收购公司时，会出现一大部分商誉的增加
• 媒体内容：游戏版权、音乐、文学版权等
• 其他无形资产：专利、商标、竞业协议以及土地使用权。

而其 2019 年的无形资产为 1288.6 亿，同比增长了 127.47%。主要原因和收购公司导致商誉增长有关，查了一下，2019 年增持 supercell 至 51.2%，导致 supercell 公司财报和腾讯财报合并报表。而其媒体内容版权的资产基本上没有太大的变化。

另外一大块就是投资，光 19 年投资资产就有 4324.37 亿，你要知道它总资产也就 9539.86 亿。这里，我们就要向天发问：

腾讯是一家投资公司吗？

~没有证据就不能乱说，说错了可是要负责任的哦。~ 但是，这是有证据的，从腾讯的资产负债表上可以反映出，其投资就有 4324.47 亿，同比增长了 18.57%，比净利润还高一点点。

那这 4000+ 亿变现如何呢？在税前经营上，19 年联营合营公司亏损了 16.81 亿，但是税后分红和股票差价收益带来了高达到 240 亿的收入。不过，这块并不是可持续的，18 年还亏了 122 亿呢。投资这块主要带来的收益，应该主要反映在上下游公司合作商，比如版权、渠道、IP 等。

腾讯除了这 4000+ 亿的子弹，还有另外一块递延收入。要知道，4000 亿+ 的投资如果要转到利润困难是很多的。但是递延收入就不一样了，递延里面主要包括：

• 增值服务：网络游戏和社交流量。典型的就是 Q 币 和 游戏点券。
• 金融科技
• 网络广告：媒体广告和社交广告。比如腾讯视频广告，朋友圈广告。

19 年递延收入为 609.49 亿，同比增长了 43.83%。其中，金融科技和增值服务贡献大头，特别是金融科技实现了翻倍的收入。而网络广告中的 媒体广告表现不好，这也归咎于其他视频平台的兴起，抢走了这部分的收入。

所谓的递延收入，就是客户先付钱，转换成另外一种等价货币，到时候再消费。再具体的就是点券，你王者荣耀里面充值了点券，这块你可以不消费，但是，你一旦充值了之后，都是算在递延收入里的。

另外，我说递延收入变现容易就是，王者荣耀出个皮肤你买不买，出个英雄你买不买，也就是说，这块其实就是待消费的虚拟货币，随时可以变成实际利润，而且不能提现。

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战略分析

腾讯摆在门面上的大业务主要有 增值服务、金融科技及企业服务、网络广告 三大块。按业务线划分有六个板块：

• 通讯及社交
• 网络游戏
• 数字内容
• 网络广告
• 金融科技
• 云及企业服务

2.1

通讯及社交

这块放在主席报告的第一部分，可见其分量之重。因为这个是后续业务发展的基础，没有庞大的流量分发平台，如何支持数字内容消费、网络游戏下载充值、广告投入？

19 年，这一块整体的感受是老大哥还是稳。微信同比增长了 6.1%，已经到了 11 亿的月活用户数，对于 QQ 而言，整体下滑了 7.5%。不过，这个也是没有办法的事情，微信和 QQ 还是有一定的用户重合度，总量已经到顶了，国内的增量用户差不多已经转化干净了。

之前，说头条会对腾讯的社交份额有一定影响，通过上面的月活数其实看不出来有啥影响。另外，财报还提到微信的用户使用时长进一步提升，可以说，抖音对微信在存量上没有一点影响，在增量上有没有影响这里看不出来。

另外，还提及了一点，小程序中的整体商户交易额达到了 8000 亿，由于底层的支付工具是基于微信支付的，所以，这 8000 亿的流水，实际上是贡献给了 金融科技。~这里还有个趣事，由于小程序支付交易量，导致去年出现过一次微信支付直接挂掉的情况，当然，锅 小程序肯定是不背的~ 。

这里的 8000 亿，我估计仅仅只是个开始，要知道这个数字在淘宝的年交易额中，只能算个零头。所以，这块的成长性还是可以预期的。

另外，现在小程序本身也在尝试流量变现，比如引入 MCN 机构，小程序直播业务。主要目的，就是想看能不能在 8000 亿后面加几个 0 。

2.2

网络游戏

说腾讯是一个游戏公司，一点错都没有。现在市面上，大家熟知的游戏公司，不是腾讯的，就是要被腾讯收购，像 Riot, Supercell。18 年到 19 年由于版号原因，对游戏业务影响很大，整体收入也拉的有点多，所以大家也可以看到那段时间，腾讯股价表现很颓。

西边不亮东边亮，国内版号推不下去，国外开花了。凭借 《PUBG Mobile》、《Call of Duty Mobile》 整体带来了四季度全部游戏营收的 23%。

而后续游戏储备也是很充足的，比如 2020 年推出国服 荒野大乱动，还有蓄势待发两大 IP 游戏，《地下城与勇士手游》、《英雄联盟手游》。反观这两个游戏 PC 端，可以联想其氪金能力有多么强。

另外，再谈谈 19 年刚划分出来的 金融科技。这块业务主要包括 微信支付(财付通)、理财通、微粒贷等金融业务。微信支付现在日均交易笔数超过 10 亿，月活超过 8 亿，这块主要是靠 TOB 交易笔数来赚钱。整体上看，金融这块最重要的 信用 工具，还没有看出微信支付有什么具体突破。反观支付宝花呗、借呗等分期信用支付产品，微信支付这块可能还需要摸索出自身独立的金融逻辑。

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结论

目前最新腾讯 PE 估值是 40 倍，去年平均估值 30 倍左右，按照 20% ROE 简单蒙了下，36 倍左右合适，预期安全价位应该在 400 以下，380 附近。

如果有机会，该上车还得上车，腾讯的股票握在手里保值啊~