中际旭创中报点评：云计算CAPEX企稳推动业绩环比改善，期待400G和5G放量天风通信

事件

事件：

公司发布2019年中报，报告期内公司实现营业收入20.35亿元，同比下降27.97%，实现归母净利润2.07亿元，同比下降34.58%。单季度看，2019年第二季度公司实现营业收入11.6亿元，同比下降18.5%，环比增长32.4%，实现归母净利润1.08亿元，同比下降36.1%，环比增长9.1%。

我们点评如下：

海外云计算主要厂商资本开支企稳回升，推动公司高速光模块需求恢复增长，奠定公司业绩长期成长的坚实基础。下一代400G产品升级有望逐步启动，公司400G进展领先，有望推动公司业绩加速成长。

公司数通高速40G/100G光模块出货量保持业内领先地位，在全球云计算数据中心客户份额进一步巩固。根据彭博数据，2019Q1北美主要云计算厂商资本开支过去12个季度以来首次同比下滑，2019Q2前四大云计算厂商（谷歌、亚马逊、Facebook、微软）资本开支企稳回升，同比提升7.5%。云计算厂商资本开支的企稳回升推动数据中心-网络设备-高速光模块整个产业链条回暖，公司作为全球数通光模块龙头，收入和净利润实现环比回升。

公司在下一代400G数通光模块进度领先，2018年下半年已开始向重点客户小批量交付，2019年上半年400G出货量逐步增加。随着云计算网络流量持续高速增长，400G能够进一步提升IDC内部传输速率、增加端口与速率进而节约整体IDC资本开支，云计算巨头有望逐步大规模导入400G，推动公司业绩加速成长。

成本控制能力突出，规模优势-成本优势-份额优势形成公司市场竞争力正循环，400G时代占据先发优势，有望进一步巩固龙头地位。

光模块产品及上游芯片等器件规模效应明显，进入成熟阶段行业存在持续降价趋势。公司凭借业内领先的出货规模和成本管控能力，维持毛利率稳定。2019年上半年公司高端光模块整体毛利率28.7%，同比提升3.6个百分点。在40G/100G时代公司凭借技术优势建立规模优势，进而转化为成本优势，进一步巩固份额和规模优势，形成正循环。400G时代公司产品研发、客户导入进度领先，有望建立先发优势，复制40G/100G时代的市场竞争力正循环，进一步巩固公司行业领先地位，盈利能力有望持续优化。

5G产品重点突破，25G前传产品批量交付，价值量更高的中传和回传产品加紧送样、认证和测试，有望在2020年SA组网阶段打开更大空间。

公司已经向设备商批量交付25G电信光模块产品，用于5G前传。由于2019年国内5G为NSA组网，复用4G传输网，2020年SA组网启动后5G中传和回传网络建设才会启动。公司目前重点推进应用于中传/回传的电信光模块认证测试，中回传将使用50G/100G乃至200G/400G等高端高速电信光模块产品，技术壁垒较高，产品价值量和盈利能力有望进一步提升，若公司成功切入5G中回传领域，有望打开未来更大成长空间。

投资建议和盈利预测

公司在数通光模块市场保持领先地位，5G前传产品持续批量出货，中回传产品积极送样认证，形成电信+数通双轮驱动，抗风险和可持续成长能力进一步加强。展望未来，公司在高速数通光模块行业龙头地位稳固，400G光模块进展领先，有望在400G时代进一步巩固优势地位。同时重点拓展5G电信产品，前传产品批量交付，价值量更高的中回传领域有望突破，形成数通+电信双轮驱动公司长期成长。预计公司19-21年归母净利润分别为7.0、10.5、12.8亿元，对应19年41倍、20年27倍市盈率，维持“增持”评级。

风险提示

云计算及运营商资本开支低预期、贸易战风险、技术研发风险