国内扫地机器人行业龙头——科沃斯

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公司主营家庭服务机器人、商用服务机器人和小家电。2019年年报显示，服务机器人业务营收36.5亿元，占比68.8%，小家电收入15.4亿元，占比29%。其他收入1.18亿元，占比2.2%。服务机器人目前收入占大头的是扫地机器人，因此这块业务考量扫地机器人的动态即可。

公司生产模式主要采取自主生产与外包生产相结合。其中公司的技术新品跟高端产品主要是自主生产，这也是未来公司的战略方向，做高端产品路线。以前公司服务机器人自己也有做ODM业务，俗称我生产我的东西，但是贴上别人家的品牌LOGO。从2019年开始这块业务逐步退出，基本没有做了。但清洁类的小家电还有做一些ODM业务，除此之外这块也有做OEM业务（看中别人的技术产品，帮我生产，但要贴我科沃斯的LOGO）。公司生产链最大的亮点应该是重要零部件均采购自各行业领先的供应商，其中核心零部件均有国产供应商备份，具有抵抗国际贸易摩擦带来风险的能力。

销售模式主要采用线上线下结合模式。目前在北美市场份额稳居市场前三，在欧洲市场市场占有率已稳居前三；国内稳居第一。

2019年公司营收53.12亿元，净利润1.21亿元，销售费用12.3亿元，管理费用3.29亿元，研发费用2.77亿元。销售费用占营收的比重高，公司年报销售费用变动原因说明:主要系本期公司为进一步拓展机器人品牌海外业务，引进海外当地人才及公司为促进添可品牌的发展，增加市场投入和职工薪酬所致。

同行业的石头科技销售费用占营收低于10%，科沃斯是20%，是真的差距很大。究其原因，主要是销售模式的差异。科沃斯有自建销售渠道、有线下直营店149家，这就导致要提前备货、生产铺设，导致较高的销售费用；而石头科技没有线下直营店，基本上是以销定产，哪怕有存货基本都在生产后一个月内消化掉。所以在报表上，可以明显看出，石头科技的净利率是要比科沃斯要高的。

2019年国内市场销售的扫地机器人约为544万台（2018年为514.6万台），同比增长5.7%。根据《中国家庭发展报告（2015）》显示，我国共有家庭4.3亿户，假设扫地机器人更换周期为4年，理论上扫地机器人市场约为1.08亿台/年。那么，2019年国内扫地机器人市场渗透率约为5%。当然Euromonitor测算的渗透率是4%。但不管怎么样，相比美国市场扫地机器人渗透率约为 13%，向上成长空间挺大，具备较高的成长性。

科沃斯因为公司战略升级，主攻高端产品、退出低端产品，所以2019年出现业绩阵痛期，但放长看，这个策略应该是对的。符合国家一直提倡的消费升级大方向。今年前三季度净利润2.5亿元，已经是去年1.21亿元的一倍，重新步入正轨。

估值方面，暂时不考虑龙头估值溢价，具体我们采取两种方法：PE估值法：根据wind一致性预期，今、明两年的净利润分别为4、6亿元，当前市值对应PE分别为107、72倍。分部估值法：公司业务主要是机器人+小家电。机器人行业估值中枢56倍，小家电主要参考小熊电器、天际股份、爱仕达来看，基本是40倍左右。