【大行观察】高盛指PMIC将成中芯避美制裁利器 上调其目标价37.6元

中国晶圆代工龙头中芯国际(SMIC,00981.HK)近年负面消息不绝，包括美国持续对其限制高阶晶片制造设备的出口，近月再爆出多位高层去职、核心技术人员出走的消息，面对“內忧外患”，高盛认为中芯在 PMIC(电源管理)）是当前业务的关键增长动力之一，上调其目标价至37.6元，评级为“买入”。

尽管美国持续对中芯等內地晶圆代工商施压，中国各科技产业对晶片的需求旺盛，以2020年数据为例，进口达3,060亿美元，占中国进口总额的15%。为了掌握先进半导体的製程，不再受到国外牵制，中芯作为內地最先进半导体制程的企业，在整个晶片产业上具有关键地位。

随着美中贸易战进入白热化，早前美国商务部公布实体清单，具体制裁中芯并切断其与美国供应商和半导体技术的联繫，对该公司造成颇大影响。中国商务部安全与管制局局长蒋成华日前带队赴中芯开展调研，宣讲有关法律和政策，听取企业的意见建议，指导企业加强出口管制內部合规机制建设，反映中方对美方制裁中芯非常重视。

目前PMIC占中芯8英寸晶圆厂收入约30%，高盛估计，PMIC占中芯总收入约10%，因为其晶片产品主要用于8英寸晶圆厂的150、180及350纳米制程工艺，而中芯的PMIC客户包括SG Micro、3PEAK、Bright Power等。主要是智能手机和消费类电子市场，用于电池管理、DC-DC、AC-DC、电源管理、快速充电器、电机控制器等。

高盛相信，随着本地设备製造商继续寻求国产化以降低成本，以分散供应链风险，中芯将受益于本地PMIC客户的强劲增长。事实上，本地晶圆设计公司的客户也在扩大产品线，例如，SG Micro正在从消费电子领域扩展和智能手机到工业和汽车应用。

此外，PMIC业务的另一个增长动力来自智能手机和消费电子产品，由于5G手机较4G手机需要驱动更高的PMIC，功能提升10至20%，而家用电器和其他消费电子产品对电源管理的能效要求不断提要求，也增加PMIC的销售量。

至于华虹半导体(01347.HK)的 PMIC客户则更加多样化，遍及消费电子、工业控制和汽车电子等各个领域。高盛指出，这也是中芯和华虹于PMIC业务的区別，因为两对客户的关注点及终端市场不同，直接竞争有限。

高盛预计，中芯国际今年PMIC收入将超过5亿美元，而华虹的PMIC及模拟IC收入约为 2 亿美元。该行予中芯“买入”评级，目标价37.6元，相当于假设2025年预测市盈率20倍，并以12%的股本成本折现至明年计算，有关假设反映了贸易不确定性，与中芯国际的类似

之前波动时期的历史交易水平（例如，美中贸易谈判2018 年底）。高盛称，20倍目标市盈率乃基于全球半导体同行的交易平均数，同时37.6元目标价亦相当于2022年市盈率31倍和市帐率2.1 倍。

此外，除了8英寸PMIC业务可能成为中芯股价的催化剂外，中芯亦继续深化其12英寸晶圆高端制程的投资项目。当8月底公司公布董事长兼执行董事周子学辞去职务后，随即9月初拍板一项重大投资决定，中芯计划与上海自贸试验区临港新片区管委会签署合作框架协议，在临港自由贸易区成立合资公司，建立12英吋晶圆代工的生产线，项目计划投资约88.7亿美元。

合资公司将聚焦提供28纳米及以上技术的集成电路晶圆代工与技术服务，规划产能达每月10万片。

文小：小平