最贵新股没破发，此前弃购7.8个亿，背靠华为的这家半导体公司这么香？

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4月22日，苏州纳芯微电子股份有限公司（以下简称“纳芯微”，股票代码：688052）成功于上交所科创板上市，纳芯微本次发行价为230元/股，创造了2022年以来A股新股发行最高价格，也成为A股半导体行业新股发行价历史最高价，公司实际募得资金58.11亿元，超募6.75倍。

上市后，纳芯微盘中市场表现让投资者颇为惊艳，早盘高开8.7%，开盘价格250元/股，盘中最高触及275.02元/股，涨幅超19%，截至数据猿发稿，公司涨幅仍有8.21%，总市值超过250亿元。

而在上市前，约四成网上中签散户选择弃购，弃购金额高达7.78亿元。要知道纳芯微本次IPO拟募集资金才7.5亿元，弃购金额比拟募集资金还要多，因此“弃购王”的称号一时引发群嘲。不过，从今日市场表现来看，纳芯微获得市场高度认可，自身实力得以正名。

三阶段发展，4年利润翻110倍

公开信息显示，纳芯微是一家聚焦高性能、高可靠性模拟集成电路研发和销售的集成电路设计企业，产品在技术领域覆盖模拟及混合信号芯片，自2013年设立以来，公司一直专注于模拟芯片的研发、设计与销售，其产品与技术的演变经历了三个阶段。

阶段一：2013年至2015年，在成立初期公司专注于消费电子领域传感器信号调理ASIC芯片的开发，产品主要为应用于消费电子领域的传感器信号调理ASIC芯片。

阶段二：2016年至2017年，公司开始切入工业及汽车领域，推出面向工业控制领域以及符合AEC-Q100标准且面向汽车前装市场的压力传感器信号调理ASIC芯片，以及硅麦克风和红外传感器信号调理ASIC芯片，进一步扩充了产品品类。

阶段三：2018年至今，公司先后开发了隔离与接口芯片、驱动与采样芯片、集成式传感器芯片等多类产品。其中2018年推出了标准数字隔离芯片与隔离接口芯片，并于2020年成功推出集成电源的数字隔离芯片、隔离驱动芯片以及隔离采样芯片，实现了对数字隔离领域产品的多品类覆盖。

品类的不断丰富及下游市场的旺盛需求让公司业绩实现阶梯式大跨度上行。2018年公司仅有信号感知芯片和隔离与接口芯片两大门类产品，分别创收3642万元和81万元；而到了2020年，公司不仅在原有品类上实现收入指数级增长，而且新产品驱动与采样芯片开始创收。具体来看，信号感知芯片和隔离与接口芯片分别实现收入12959万元和10682万元，其中隔离与接口芯片收入三年复合增速高达1048.38％。

此前在分析芯龙技术时，我们谈到模拟芯片是一个“长坡厚雪”的赛道，产品生存周期长，单品需求量小，因此不断丰富产品品类是每一个模拟芯片公司终生追求的目标。如今，纳芯微已能提供800余款可供销售的产品型号，相比国内模拟芯片其他上市公司，仅比圣邦股份（产品25大类3500余款）思瑞浦（产品超过1400种）产品数量少，纳芯微产品数处于已上市模拟芯片公司中上位置。

良好的发展前景下，2018至2021年纳芯微营业收入为0.4亿元、0.92亿元、2.42亿元和8.62亿元，从0.4亿元增长到2.42亿元，翻了五倍；与此同时，归母净利润为0.02亿元、亏损0.09亿元、0.51亿元和2.21亿元，从2018年到2021年归母净利润翻了110倍！

图表：纳芯微业绩增长情况（2018-2021年）来源：招股书，数据猿整理

神秘“客户A”助力公司从亏损900万到盈利5100万

从纳芯微的业绩来看，其2019年到2020年可谓飞跃式增长，2019年，营收未突破1个亿，净利润还亏900万，但到了2020年，其营收突然暴增至2.24亿，同年净利润也从亏损增长到盈利超5100万。究竟发生了什么？

除了上文中我们谈到产品类别增加、拓宽营收渠道外，还有一个重要原因：客户A。

招股书显示，报告期内前五大客户中，纳芯微自2018年以来先后通过经销商安富利中国香港、亚美斯通向客户A进行批量供货。随着双方交易规模的扩大，公司于2020年1月正式成为客户A的直接供应商，并向其直接供货，且公司与亚美斯通的交易为履行尚未执行完毕的订单（注：客户A上一年订单）。

对比2019年和2020年数据，2019年，安富利中国香港、亚美斯通合计采购隔离与接口芯片金额2717万元；2020年，客户A直接采购隔离与接口芯片金额4206万元，亚美斯通未完成订单1354万元，两者合计5560万元。也就是说，2020年导入“客户A”，较2019年增加2843万元采购额，且全部用于采购隔离与接口芯片。

从经销到直销，销售额从2717万到5560万，客户A的订单为公司隔离与接口芯片实现大跨度收入跃升提供了强大助力，而这家神秘的“客户A”无疑就是华为（注：招股书提到“客户A为国内信息通讯行业一线厂商”）。基于华为对纳芯微隔离与接口芯片可靠性认可所带来的广告效应，2020年公司该类产品在其他领域出货量也呈现出增长态势。

从招股书获知，隔离与接口芯片占总营收比重从2018年的2.05%，到2019年的35.14%，再到2020年的44.33%。隔离与接口芯片2019年实现收入3210万元，2020年实现收入10682万元，同比增长233%。

据招股书，2018年-2020年纳芯微隔离与接口芯片毛利率一直稳定在55%左右，高于同期信号感知芯片毛利率。拥有更高毛利率的隔离与接口芯片在收入占比提升后，2020年公司实现扭亏为盈。

华为不仅是公司大客户，数据猿进一步穿透公司股权发现，华为通过哈勃科技投资有限公司和华为技术有限公司合计出资2亿元，成为红土善利第二大股东。在纳芯微2020年9月增资过程中，红土善利以200元/股的价格认购了纳芯微20万股，持股比例为2.37%。由此，华为间接持有纳芯微0.79%的股份。

除华为外，纳芯微背后明星股东云集，包括物联网二期基金、深创投、聚源聚芯、元禾璞华、汇川技术、小米长江、苏民投等。

其实，既是客户又是股东的事儿华为没少参与，已上市的模拟芯片厂商思瑞浦就是华为一路扶持的。

思瑞浦主营信号链芯片和电源管理芯片，与纳芯微一样，华为曾作为思瑞浦的第一大客户，贡献了思瑞浦50%的收入来源，使其业绩扭亏为盈，并且弥补了创业以来的所有亏损。不断上行的业绩也让华为的投资获得丰厚回报，若以华为哈勃32.13元/股入股成本，持有3991999股计算（思瑞浦4月19日收盘价523.9元/股）华为哈勃盈利19.67亿元。

另数据猿统计，截至4月20日，华为哈勃在手标的中已有三家上市（思瑞浦、山东天岳和东芯股份），处于IPO进程的公司还有好达电子、长光华芯、灿勤科技、源杰半导体等7家。

在实体清单限制下，华为加速采购国产芯片等相关供应链企业产品，从某种程度上来实属“曲线自救”，并通过对这些企业进行“战略投资”，以低廉的价格获得股份，再促进标的企业业绩提升，进一步助力标的企业实现上市，无论对华为还是标的企业来说都是双赢。

弃购不要盲从

新股破发，中签即亏，弃购甚至不参与申购成为近日A股市场一大焦点。此前，唯捷创芯上市发行价66.6元/股，然而如此“吉利”的数字也没挡住市场用脚投票，收盘股价跌幅超过36.04%，创出近20年来新股上市首日的最大跌幅，这就意味着中一签浮亏1.2万。此外，尚未盈利的普源精电登陆科创板首日也遭遇了同样的经历，首日破发下跌近35%。

新股频繁破发，使得原先欢欣鼓舞的中签缴款场面一去不返，如今中签如“中刀”。投资者纷纷叫嚷“不申购”、“中签也要弃购”。一时之间，半导体上市公司从“小甜甜”变成了“牛夫人”，不论公司质地如何，“价高即弃”的风气愈演愈烈。

图：科创板新股上市首日表现 来源：wind

这一次破发潮的主要原因，是询价规则的改变使得发行价格有所提高，同时市场情绪的走弱对破发形成了催化作用。

先看规则变化。

此前，为了保护投资者利益，确保新股能够有序发行，发行政策对询价过程中报高价做了多条限制，报价高的将被剔除，俗称“高剔”，其中最主要一项是将报价最高的10%扣除。这一政策导致了参与询价的机构都不敢报高价，导致发行定价低，报价集中等问题。

比如上市首日创出了近800%涨幅的复旦微电发行时，共收到508家网下投资者管理的11157个配售对象的报价信息，其中85.68%的账户报价差异未超过4分钱，最终定价6.23元/股，上市后市场修正公司股价的结果就是单日上涨800%，堪称人为创造的涨幅奇迹。

从2019年科创板开板，新股上市后股价较发行价的涨幅扩大之势愈演愈烈，据券商统计，2019年的涨幅为115.06%，2020年的涨幅为198.89%，2021年的涨幅为248.41%。可以说，凡是参与了新股发行的投资机构和投资者都能赚得盆满钵满，但这种极低的发行价，却让谋求上市融资的企业苦不堪言。毕竟，融到的钱才是账上的钱，低价发行融到的钱少，而上市之后的股价暴涨与公司亟需的资金来说，关系不大。

而后，为了控制定价、炒作以及平衡买卖方的利益，2021年9月，证监会修订发行与承销规则，优化报价制度，同时沪深交易所修订规则，完善高价剔除机制，其中最重要的一项便是最高报价剔除比例由“不低于10%”调整为“不超过3%”。

此次修订会让部分新股发行定价过低的问题得到缓解，发行定价转高后，企业募集资金增加，从近期半导体上市公司看，基本都呈现超募的状态。更加市场化的定价，导致部分新股发行价过高，在市场情绪较弱的环境中，新股破发率就上去了。Wind数据统计，2022年全A股发行87只新股，45只破发，破发率高达51.72%。

此外，地缘冲突带来的供应链扰动、美国针对中国半导体的相关动作，包括整体A股大环境，都在进一步影响半导体二级投资的情绪，加速投资者“抛弃”半导体。

如今，纳芯微230元/股的股价是否贵的问题，市场已经给出了答案。从产品类型、品类规模、营收体量、研发先进性等因素考量，市场给与230元/股的定价有其合理之处，但在整体“大环境”不好的情况下，“高定价”的纳芯微也就毫无意外地被弃购了。但弃购并不意味着破发，即便破发的公司也不见得在未来的经营成长中股价不会屡创新高，最终还是公司质量决定了股价高度。对于半导体公司投资，专业术语众多、研究门槛较高，投资者应理性看待，切不可盲从他人。

文：木阳 / 数据猿