合景泰富也还不上钱了？

作者 l 橙子

在交出一份延续去年不理想业绩的半年报后，合景泰富（01813·HK）终于扛不住了。

日前，合景泰富发布了一份境外美元债交换要约的公告，以延长债务管理到期状况改善现金流管理。

公告称，合景泰富将对公司一年内到期的三笔美元债券进行交换要约和同意征求交易。

上述美元债包括2022年9月到期的两笔票据及2023年9月到期的票据，合计本金金额16亿美元。

并对2024年至2027年到期的6笔美元债券，同时就豁免与交换债券的交叉违约，开展同意征求。

图片来源：合景泰富官方公告

说直白点就是合景泰富目前的现金流情况无法偿还一年内到期的债务，希望能获得债务展期。

从此前其他房企债务展期结果，及当前中国房企外部经营环境正在逐渐向好的情况来看，合景泰富这次展期需求通过概率较大，毕竟相比不还钱，晚点还并不差。

上半年业绩表现不及预期

事实上，自去年下半年来，恒大、融创、阳光城、蓝光发展等不少大中小房企均出现不同程度的债务清偿问题，要么直接暴雷，要么债务展期。

相较之下，合景泰富这份债务展期公告有些“姗姗来迟”。

根据其半年报披露，合景泰富今年以来至报告日，其累计共兑付包括境内债券、CMBS及ABS本金合计人民币59.39亿元，及境外美元债券2.5亿美元。

不久前，合景泰富旗下的“20合景04”进入回售期，其发行规模为18亿元。8月22日，合景方面发布公告称，本次回售金额约为17.97亿元。而近期合景已如约进行了兑付。

如今，合景泰富“终于”宣布债务展期，一方面可见合景泰富也熬不住了，另一方面也再度展现当前楼市现状。

此前，现任中国民营经济研究会副会长的任泽平发文称，自2021年5月以来，在周期性、政策性等因素叠加下，房地产市场迅速降温，至今已一年多。排名前50的民营房企有部分出现现金流紧张，甚至公开市场债务违约，上下游供应商开始仅接受现金交易。可见，这不是个别企业出现了问题，而是整个行业出现了问题，问题带有一定普遍现象。

事实也的确如此，从8月30日合景泰富披露的半年报情况来看，整个上半年合景泰富实现营收84.7亿元，同比负增长34.72%，归母净利润尽管没有亏损，为4.35亿元，但同比增速则达到-84.2%，延续了2021年的业绩负增长。

图片来源：东方财富

销售方面，截至今年7月，合景泰富实现销售额309.89亿元，同比下降51.79%，其中7月单月仅实现销售额47.61亿元，与去年同期相比减少41.4%。

图片来源：合景泰富官方公告

不理想的业绩表现，在拖累其营收净利增速的同时，也在资金层面让合景泰富产生较大压力。

根据其半年报数据，截至今年6月，合景泰富经营性现金流净额为38.07亿元，尽管实现同比增长，但其现金及现金等值物则净流出26.2亿元。

图片来源：东方财富

而导致其现金流情况表现不佳的主要原因之一还在于合景泰富的业务结构。

根据其2022年半年报披露，合景泰富目前营业收入主要来自商业地产的租金收入和酒店运营，以及包括城市更新等在内的物业销售。

图片来源：合景泰富2022年半年报

其中酒店和商业地产，以及城市更新项目尽管相比大多数以买地盖楼卖房的房企而言，存在更低的拿地成本，以及更高的毛利水平，但对外部经济环境依赖度较高。

近年来随着全球经济遇冷，加上疫情影响，酒店行业和以公寓、商场等为主的商业地产受影响明显，市场景气程度已经大不如前。

而旧改项目尽管利润率较高，但也存在开发难度大、回款周期更长等问题。

因此，这几类资产在为合景泰富贡献高毛利的同时，也让其无法通过快速流转实现资金回笼。

加上为了维持规模，合景泰富仍需在拿地和日常经营方面持续投入，由此便不难理解合景泰富当前面临的现金流压力。

盈利质量难逃下滑

债务压力无法避免

同时，其核心经营模式受外部环境影响，盈利质量也大不如前。

2021年，合景泰富毛利率为21.16%，同比下降10.31个百分点，净利率为10.75%，则同步大幅下降12.45个百分点。

到今年上半年，合景泰富上述两项指标仍未改善，其上半年毛利率为17.34%，较年初下降3.82个百分点，净利率则同比下降4.79个百分点。

图片来源：东方财富

可见，应该以高毛利著称的合景泰富，近年来也不得不面临盈利质量下滑的问题，当然这里核心要素还在于外部环境的改变所致。

与此同时，合景泰富无法绕开的还有房企普遍存在的债务问题，这也是合景泰富最主要的现金流杀手。

根据其半年报，截至2022年，合景泰富负债总额较年初有所下降，但仍高达1671亿元。

其中流动负债总额达1090亿元，占总负债比重超65%，这意味着合景泰富每年都需要拿出相当大一部分资金用于流动负债的偿还。

图片来源：东方财富

仅今年上半年，合景泰富因偿还借款，其融资性现金流净流出71.06亿元，成为拖累其全年现金及现金等值物净增长的主要因素。

图片来源：东方财富

但受经营层面不及预期，合景泰富截至上半年可支配现金资产仅为222亿元，但其流动负债中仅短期借款就超过226亿元。

图片来源：东方财富

这也再度说明合景泰富选择债务展期实属无奈，因为负债盘子太大，确实还不上了。

不过，为了让财报数据看起来漂亮，合景泰富也在通过少数股东权益调节资产负债。

2017年之前，合景泰富少数股东权益不到6.4亿元，此前更是只有千万规模。但从2019年，随着楼市进入寒冬期以来，其少数股东权益逐年大增。

2018年该指标增至29.93亿元，同比增长368%，到2020年该项指标则直接突破百亿，再到2021年，该指标进一步增至153.8亿元。

图片来源：东方财富

但同期非控股股东应占利润却没有同步大幅增长，因此基本可以认为合景泰富涉嫌通过明股实债粉饰业绩，试图在财务数据层面美化真实负债水平。

图片来源：东方财富

财务数据终究只是一串数字，隐藏在合景泰富背后的真实债务，仍需真金白银去偿还，而这才是合景泰富接下来将面临的主要问题。

回头看，债务重压之下，没有企业能够独善其身，而如何瘦身，也成为摆在当前一众房企面前的一道重要课题。

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