舜宇光学科技：无人驾驶，3D感测推动下一个成长周期

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投资建议

重申推荐舜宇光学，目标价153港元，虽然公司目前受中国手机市场需求疲软的影响，股价短期出现波动。我们长期看好公司在3D感测，车载镜头等方向的布局和行业领导地位。股价催化剂包括月度销售数据及华为等主要手机厂商的新产品发布。

理由

手机相机模组业务处于下一个产品周期的爆发前夜：受益于双摄像头手机的普及，我们预计舜宇的手机相机模组业务的收入和毛利规模在过去两年分别成长了2.0/2.8倍。受中国手机市场需求疲软的拖累，公司这块业务在过去几个月出现了增速放缓的问题。但我们认为，公司在摄像头小型化技术(MOC, MOB)及3D感测模组上保持技术领先，随着安卓手机开始采用3D感测，公司的手机光学业务2018下半年重回高速增长轨道。

汽车智能化推动公司车载业务今后几年高速发展：舜宇是全球最大的车载镜头供应商，和Mobileye, 大陆，博世等主流一级供应商有良好的战略合作关系。随着辅助驾驶以及无人驾驶等汽车智能化应用的加速发展，我们预计车载镜头市场保持36%高速增长，舜宇的车载镜头业务2017-19年有望实现52%的年均复合增长。

手机镜头：产品结构调整，缩小与大立光差距。随着3D感测及双摄像头的发展，手机所需要的镜头数量从三年前的两颗，到目前的三颗，向两年后的6颗以上快速发展。同时， AAC等新进入者对现有竞争格局造成一定冲击。我们预计舜宇光学在保持量的增长的同时，逐步调整产品结构，缩小与行业龙头大立光的差距。

长期看好公司对人工智能方面的投入。公司目前对基于人工智能技术的工厂自动化和光学检测设备进行重点投入。我们预计这块业务在今后几年会逐渐成为公司成长的新动能。

盈利预测与估值

维持盈利预测17/18/19 EPS为人民币2.28/3.31/4.87元，对应同比增速为97%/45%/47%。当前股价对应17/18/19市盈率为42.6x/27.6x/18.8x。维持推荐，目标价153港元，对应18年市盈率37x。基于分部加总估值法，其中汽车业务62港元，手机镜头41港元，摄像头模组50港元。

风险

安卓手机销售低迷；ADAS和3D感测渗透提升低于预期。

图表1: TAM和舜宇的行业地位

资料来源：彭博资讯，Gartner，中金公司研究部

图表2:我们对舜宇发展战略的理解

资料来源：中金公司研究部

图表3:分部加总估值

资料来源：舜宇光学，彭博资讯，中金研究部

图表4: 各业务板块业绩预测

资料来源：舜宇光学，中金公司研究部

图表5: 市盈率区间

资料来源：舜宇光学，彭博资讯，中金公司研究部

图表6: 市净率区间

资料来源：舜宇光学，彭博资讯，中金公司研究部

图表7:舜宇手机相机模组单月销售量

资料来源：舜宇光学，中金公司研究部

图表8: 舜宇手机镜头模组单月销售量

资料来源：舜宇光学，中金公司研究部

图表9:舜宇车载镜头销售量

资料来源：舜宇光学，中金公司研究部