AMD：AMD7nm正式启航，放量或有待至Q4，主战场两雄相遇将在2020年，维持“增持“及TP33美元

机构：天风证券

7nm全面启航，开疆辟地拥立大型客户背书

AMD今年的7nm产品全面上市，而近日发布的第二代EPYC服务器产品（Rome）更再下一城，获得推特、微软等客户的采购合作，而谷歌作为AMD一直以来的合作伙伴17Q4开始在云计算GPU加速上合作，19Q1继续合作云游戏，本次更深入到CPU服务器采购也属顺理成章。AMD依靠7nm工艺加持，Rome真正成为与Intel全面竞争主流中高端服务器市场的产品。今年上半年AMD在服务器市场份额的提升不明显，Q2 3.4%的份额较我们估计今年平均5%有一定差距。但随着与头部OEM和云计算客户实现Rome的生产验证里程碑，为下半年大规模出货做好准备。我们认为Q4或迎来较具规模的放量。第二代EPYC通过较第一代更快的客户采纳率，反观Intel规划明年上半年才推出14nm 56核的Cooper Lake，下半年才推出10nm服务器，为AMD提供了一年的时间窗口。不过，我们认为Intel的10nm对于服务器客户来说仍具一定吸引力，推出时点和客户验证有待观察。我们下调AMD今年全年服务器渗透率的预测从5%到4.5%，但暂时维持在明年全年8%市占率的判断。

第二代EPYC（Rome）性能提升体现在1）核心数翻倍的同时热设计功耗仅增加25%，2）单线程IPC性能提升15%，3）缓存、内存、互联带宽等均大幅提高，4）第一个支持PCIe 4.0的x 86服务器平台。对数据中心客户来说更为关键的性能和TCO性价比，Rome对比Intel竞品TCO降低25-50%，性价比达到2-4倍。AMD在联合全球核心服务器厂商、OEM和ODM构建完善生态圈和服务支持的同时，云计算从谷歌、微软为代表的Super7客户开始发力，有机会进一步打入其他云计算巨头；企业客户合作适配周期要长于云计算厂商，但一旦打入，也有望带来数年的长成长逻辑。

Ryzen火爆难掩Q3疲软指引

AMD此前公布Q2业绩达标，但Q3指引较弱，Q2收入15.3亿美元，同比-12.8%，环比+20%；毛利率41%环比持平，对比18Q2 37%；EPS 0.08美元符合预期。Ryzen向笔记本市场的渗透表现亮眼，但公司整体业绩被表现一般的GPU和较差的游戏主机芯片销售拖累。Q3指引营收18亿美元，同比仅+9%，全年营收指引下调至中单位数。AMD Q2在台式机市场市占率达到17.1%，对比18Q2 12.3%；笔记本市场市占率14.1%，对比18Q2 8.8%。近一年来Intel在14nm上的供给紧缺也给了AMD从中低端产品加速渗透的机会。而7月发布的7nm Ryzen CPU上市以来反响火爆，德国、日韩、中国台湾地区等市场销量短期冲高至50%超越Intel，为AMD在Intel年底发布10nm之前获得半年抢占中高端市场先机的机会。不过AMD需要进一步推广OEM渠道来为自己在预装市场和笔记本市场获得更大的份额。

下半年业绩兑现或延后至Q4，主战场两雄相遇将在2020年

AMD下半年的业绩压力主要来自于GPU显卡销售和游戏主机生命周期尾声的需求疲软。1）AMD新发布的7nm Navi架构显卡对标英伟达中高端显卡RTX 2060/2070，英伟达也通过Super系列应战，AMD只得发售前降价突出性价比。我们认为英伟达占据中高端显卡市场，并积极推动光追技术革新，AMD还处追赶者地位。不过Navi若也仰仗7nm正式打入中高端市场，有望与Ryzen“双剑合璧”带来捆绑效应。2）微软和索尼本代主机生命周期近尾声，明年发布的下一代均继续采用AMD，有望为AMD 2020下半年换新周期贡献稳定收入。往后“云游戏”时代渐进，AMD身处“算力供应商”的卡位角色，但云游戏可能分流部分非硬核玩家的硬件需求。

进入2020年，Intel的10nm若能顺利投产，仍能依靠强大的渠道和客户关系，将可能进一步压制AMD的上升空间。AMD需要保持持续高效成长，在服务器市场带来明显的份额提升，才能获得市场的溢价认可。而近期贸易局势重陷恶化，也有可能会对半导体板块造成外部压力。我们目标价维持33美元，对应20年PS 4.1x，维持“增持”评级。

风险提示：市场需求不及预期，研发能力影响产品升级。