三年烧掉 174 亿，威马为什么还撵不上「蔚小理」？

摘要

成立七年高开低走，留给威马「抢椅子」的时间不多了。

上市一波三折的威马汽车，这次转战香港。

近日，威马汽车向香港联交所递交招股书，这是继科创板之后的又一次尝试。2020 年 9 月，威马汽车完成由上海国资和上汽领投的 100 亿元 D 轮融资后，随后便开始申报科创板，希望成为「科创板新势力第一股」。但在 2021 年 4 月，威马汽车传出暂缓科创板 IPO 进程。

威马成立于 2015 年，是最早入局的造车新势力之一，曾和蔚来、小鹏处于第一梯队，背后站着百度、腾讯等股东。同时，威马也是最早推出量产车的新势力品牌之一，2018 年 3 月 28 日，首款量产车 EX5 在温州工厂正式下线。2019 年，威马销量为 1.69 万辆，在新势力中仅次于蔚来汽车。

但此后威马高开低走，逐渐被挤出第一梯队。从全年交付数据来看，2021 年威马排在小鹏、蔚来、理想、哪吒之后，位列第五；在上市节奏方面，理想、小鹏都已经实现了美股、港股两地上市，蔚来甚至要实现三地上市，威马目前的上市节奏，甚至慢于零跑汽车。

01 四款车撑起 IPO

在衡量造车新势力的指标中，销量一般是最先关注的。早在 2017 年，威马汽车创始人沈晖曾表示，「汽车市场不是一个赢者通吃的市场，一个新造车企业年销 10 万辆才可以活得比较好。」

但直到 5 年后，威马依旧没有实现这个「小目标」。招股书显示，威马从 2019 年到 2021 年的销量，分别是 1.28 万辆、2.19 万辆、4.42 万辆，同比增长 71% 和 101%。目前，威马在售车型有四款，包括三款 SUV（EX5、EX6、W6）以及一款轿车（E5 EV 车型及升级版 E5 Pro），这也是造车新势力中推出车型最多的企业。

威马的主要车型 | 图片来源：威马汽车官网

横向比较来看，2021 年小鹏、蔚来、理想销量分别是 9.82 万辆、9.14 万辆和 9.14 万辆，同比增长 263%、109% 和 177.4%；销量与威马接近的零跑，2021 年共交付 4.37 万辆，但同比增速达到 443.5%，远高于威马。

不仅如此，威马增速甚至低于全国平均水平。根据汽车工业协会的数据，2021 年，中国新能源乘用车销量达到了 333.4 万辆，同比增长 120.6%。

事实上，威马在渠道上的布局远多于竞争对手。招股书显示，截至 2021 年年底，威马共有 621 家合作伙伴门店，相比 2021 年的 252 家增长 150%。其中包括 397 家威马体验馆（提供展示而不销售车辆），180 家威马用户中心及 44 家威马星创中心（二者均提供展示及车辆销售）。

这个数据远高于蔚来和小鹏，甚至是理想的三倍。财报显示，截止 2021 年底，蔚小理拥有零售中心数量分别是 358 家、357 家和 206 家，与威马销量接近的零跑有 291 家。

虽然威马拥有更多的门店，但销量却更少，这也意味着威马的门店销售的效率较低。单店年平均销量是衡量渠道效率的一个重要指标，一般是用年交付量/门店数量。目前，新能源品牌的销售网络是在不断扩张中，精准的单店年平均销量很难估算。

但粗略估算下来，威马的单店年平均销量仅有 71 辆，远低于蔚来（255 辆）、小鹏（274 辆）、理想（439 辆），与特斯拉的 1100 辆差距更是巨大。

业内分析这主要跟威马产品力弱有关。据不完全统计，从 2020 年到现在，威马汽车已发生 11 次自燃事故。其中 2021 年 12 月，在 4 天之内发生了 3 起自燃事件。虽然期间，威马也召回了部分车辆，但似乎并没有完全解决自燃隐患。这让用户对威马产品质量产生了质疑，严重损害了威马汽车的品牌形象，进而影响到销量。

威马汽车产品规划｜图片来源：威马汽车招股书

与此同时，目前威马在售的 EX5、EX6、W6 及 E5 等车型，都是基于第一代架构和平台开发。相比之下，小鹏从第二款产品 P7 开始，就是基于第二代新平台 SEPA 打造；蔚来也在第二代平台基础上，推出 ET7 和 ET5 等新产品。这带来的后果是，威马在续航、自动驾驶、智能化方面，已经没什么太大优势。

除此之外，威马销量增速相对缓慢，可能跟产品所在市场有关。根据招股书，威马主打的是 15 万到 30 万的主流市场。在燃油车的经验来看，这确实是市场占比最大的市场。

但在燃油车转到新能源，这个转变并非是直线和匀速的，有自己的节奏。从 2021 年的数据来看，最先被打开的是 A00 级和 B 级纯电动车市场。乘联会数据显示，2021 年，以五菱宏光 MINIEV 为代表的 A00 级市场，累计销售约 89.85 万辆，占比 30.1%；以特斯拉 Model 3 为代表的 B 级纯电动车，累计销量约为 61.6 万辆，占比 20.6%。

这也意味着，威马产品所在的 10 万到 20 万市场，销量还没打开。这种情况，在小鹏的产品组合中也可以看到。小鹏第一款车 G3，定位于威马初代产品 EX5 接近，官方指导价格为 16.89 万元到 20.19 万元，2021 年的销量为 2.97 万辆；相比之下，售价在 27 万到 37 万的小鹏 P7，销量反而达到了 6.06 万辆。

02 主流市场的「尴尬」

虽然威马在交付的「量」有了显著提升，生产运营的「质」却改善不明显。招股书显示，威马从 2019 年到 2021 年毛利为-10.27 亿元、-11.63 亿元、-19.47 亿元，毛利率为-58.3%、-43.5% 和-41.1%。如果拆分一下，近三年威马车辆及部件销售业务的毛利率分别为-58.8%、-50.4% 和-54.6%，同时 2021 年的情况在恶化。

威马近三年业绩｜图片来源：威马汽车招股书

这虽然远低于定位中高端的蔚小理，但也并非威马独有的问题。3 月向港交所提交招股文件的零跑汽车，销量和价格与威马接近，也面临类似局面。2019 到 2021 年，零跑毛利率分别为-95.7%、-50.6% 和-44.3%。这意味着，短期内电动汽车的成本发展曲线，还不足以支撑其在主流市场普及。

这直接导致威马增收不增利。招股书显示，在营收方面，威马汽车实现了不断增长，连续三年的收入分别为 17.62 亿元、26.72 亿元、47.43 亿元，同比增长 51.6% 和 77.5%。

据了解，威马的收入来自三个部分，卖车和零部件、卖汽车监管积分和其他产品及服务。其中，威马的绝大部分收入来自车辆及零部件销售，2021 年收入为 42.99 亿元，占总收入的比重为 90.6%；汽车监管积分收入为 3.81 亿元，占比为 8%；其它产品及服务为 6238 万元，占比为 1.4%。

但威马经营亏损却在持续扩大，近三年为 41.45 亿元、50.84 亿元和 82 亿元，累计亏损 174 亿元；经调整净亏损分别为 40.4 亿、42.25 亿和 53.63 亿元，累计超 136 亿元。这也意味着，2021 年威马每销售一辆车，就要亏损 12 万元。

这里有个蹊跷的现象，威马的营收增速要小于销量增速。以 2021 年为例，威马销量同比增长 101%，但营收仅增长 77.5%。这主要是因为，威马的单车售价不但没有提高，反而在下降。从 2019 年到 2021 年，威马汽车的平均售价分别是 13.8 万元、12.2 万元以及 10.7 万元。

目前，威马四款在售车辆的建议零售价，在 16 万到 28 万之间。即便以最低车型的零售价（16 万元）计算，终端折扣基本上 6.7 折左右，这甚至要大于很多燃油车型。

相比之下，蔚来、理想的单车售价稳中有升，分别在 38 万元和 29 万元左右，小鹏汽车则从 2019 年的 14 万元，上涨到 2021 年的 21.4 万元。

这或许与威马的经销体系有关。在布局渠道的早期，威马采用的都是直销+代理的模式，招募了一批头部的经销商集团代理产品的销售。但由于这种模式的表现不及预期，威马很快改变了策略，转回传统的授权经销商模式。

沈晖曾在 2018 年的世界互联网大会上表示，直营模式更适用于小众高端市场，但并不适用于威马这种大批量生产交付的品牌定位。

在转回 4S 店模式后，威马开始批发车辆压库存，这样的好处是销售和资金压力由经销商来承担，坏处在于无法控制终端售价，获得准确的用户信息和数据。为了尽快打开销量，威马必须扩大经销商规模，2020 年 9 月推出「千城千店」计划。在经销商销售模式下，根据会计准则，会计报表中确认的收入需要扣除经销商返利等最后的结果，这也导致威马的单车售价下降。

与此同时，为了打开销量，吸引用户，威马也不断调整销售模式。2020 年 1 月，威马针对 EX6 车型，推出「出行月费套餐+合约购车」模式，用户支付 9.49 万元首付，即可购买补贴后售价 18.99 万元的 EX6 Plus 400。车主提车后，可以根据每月行驶里程的不同，选择 1599 元或 1999 元两档月费套餐。

03 向上突围？

目前，新能源车企已经意识到在中低端市场面临的困局，开始纷纷调整策略，向上突破。第二梯队的哪吒汽车，在获得 360 大笔投资后，也开始与华为、宁德时代合作，开始推出 20 万元以上的车型哪吒 S，以改善自身的财务模型。

威马也有类似的打算。根据招股书，2022 年下半年，威马汽车将推出的旗舰轿车 M7，2023 年起推出基于下一代 Caesar 底盘平台的产品。它们承接了威马诸多新技术框架，包括与特斯拉类似的集中式三区电子电气架构，整车的 SOA（软件即服务），高级别自动驾驶等。

同时，威马 M7 也在智能化方面发力，自动辅助驾驶硬件方面全车装配了 32 枚传感器，包括 3 个自主变焦超视距激光雷达、 5 个毫米波雷达、 12 个超声波雷达、 7 个 800 万像素超高清摄像头、 4 个环视摄像头以及 1 个独立高精定位模块。这几乎是行业里热门的硬件配置。

威马 M7 | 图片来源：威马官网

虽然售价还未公布，但通过参考配置类似车型，价格基本都在 20 万以上。

但值得注意的是，威马在研发方面的投入，稍显不足。招股书显示，2019 年到 2021 年，威马的研发投入分别为 8.93 亿元、9.92 亿元、9.81 亿元，三年累计开支不到 30 亿元，分别占同期总营收的 50.7%、37.1% 及 20.7%。截至 2021 年年底，威马有 1141 名研发人员，占除蓝领员工外总数的 54.1%。从自身来看，威马在研发投入上不可谓不尽心。

但横向比较来看，威马还是显得有些「保守」。蔚小理 2021 年的研发费用在 30 到 50 亿元左右，研发团队超过 5000 人；即便是第二梯队的哪吒汽车，也在 2021 年宣布投入 20 亿元用于研发。

与此同时，越来越多的车企，对 20 万到 30 万市场虎视眈眈。先不说本身就有特斯拉 Model 3、小鹏 P7、比亚迪汉等爆款，蔚来自品牌、小米、集度也正在摩拳擦掌，一场硬碰硬的竞争已经不可避免。

当然，汽车行业已经没有一招鲜的突围路径，考验的是技术、服务、体验、补能等体系化的能力。如何在研发投入相对有限的情况下，满足用户对产品差异化的需求，将是威马的一大考验。

对于当下面临的局势，沈晖曾表示，「智能电动车上半场才开始 15 分钟，胜负还很难分，这场马拉松，无论路途大多辛苦，威马都志在必得。」

不过，特斯拉 CEO 马斯克在邮件中表示，特斯拉要削减大约 10% 的工作。这背后的逻辑是，世界经济，包括中国，正面临越来越大的不确定性。新能源汽车的窗口正在关闭，威马要抓紧「上岸」。